A股三次闯关不成 周六福转战港股IPO

齐鲁

周六福门店宣传图。 图片来源于官网

五年时间在A股三次闯关均铩羽而归的周六福，决定转向港交所寻求上市。近日，周六福珠宝股份有限公司（下称“周六福”）提交香港IPO申请，中金公司、中信建投国际为联席保荐人。这也是周六福从2019年4月份以来，第4次冲击资本市场上市。

创始人不姓周的周六福，由李伟蓬、李伟柱两兄弟掌舵。前有周大福和六福珠宝，深圳水贝起家的周六福，多年来饱受“山寨”的争议。相较于卖产品，周六福的创收大头在“贴牌”。加盟商只需要从指定的供应商拿货并在周六福处检测通过，就可贴牌售卖。做高毛利的渠道业务，周六福既可以收加盟商的产品入网费和品牌服务费、还能向进了白名单的供应商要管理费。

但即便走如此轻量化的供应链生意模式，周六福仍面临着毛利率逐年下降的新挑战，如何让加盟商持续买单成为难点。而多年上市未果，也让周六福为对赌失败付出超过1.6亿元的代价。此轮上市前夕，周六福再度上演突击分红，李氏兄弟落袋6亿。尽管对外表态募资是为了扩大销售网络，但此举也被外界直指实为补流。未来会如何对加盟店持续赋能？针对加盟的服务费和入网费等收费政策是否有所改变？截至发稿前，南都湾财社记者暂未收到周六福方面回复。

去年营收涨至51亿元 已有超4000家加盟店

根据弗若斯特沙利文资料，以中国门店数计，周六福于2017年至2023年连续七年维持于中国珠宝市场前五大品牌之列。截至目前，周六福也是前五大品牌中唯一一家未上市的公司。

尽管创始人不姓周，但潮汕人出身的李氏兄弟，在周六福的营商上很有一套。2021年至2023年，周六福实现营收的节节跳，从2021年的27.83亿大涨到2023年的51.5亿元。同期，净利润也从4.25亿元上涨至6.6亿元。

但在毛利率方面，周六福却在报告期内录得逐年下滑的趋势。2021年至2023年，毛利率分别为35%、38.7%、26.2%。换言之，2023年，在周六福的营收大幅增长66.13%的时候，其毛利率反而下滑超11个百分点。

毛利率的下滑，究竟为何？值得注意的是，周六福的收入主要仰仗加盟门店。2023年，周六福97.8%的门店为加盟门店，而加盟创下的收入占到周六福总营收的半壁江山。但有趣的是，报告期内加盟店的数量越开越多，但加盟创下的营收增速，却远远跟不上拓店的速度。

而周六福的加盟模式，可谓是轻资产模式中的“轻量模式”，毛利率不低。周六福的三大收款类目，分别是加盟服务费、产品入网费、供应链管理费。其中，产品入网费的毛利率高达99.98%。

何谓入网模式？根据招股书，这是指公司向加盟商开放经授权的供应商白名单。加盟商可以直接向供应商采购产品并结算货款，周六福仅在中间提供贴牌和检测服务，同时向加盟商收取品牌使用费和产品入网费、向供应商收取供应链管理费。靠贴牌两头收钱，周六福赚的是供应链的渠道费。

报告期内，周六福产品入网费分别为3.97亿元、6.27亿元、6.32亿元，毛利率分别为99.85%、99.97%、99.98%；而加盟服务费分别约为7590万元、7810万元、7850万元，毛利率均为100%；而包括供应链管理费在内的其他服务费用分别为1.18亿元、9260万元、1.22亿元，毛利率维持在70%左右。

业务高毛利，但周六福的年毛利率却在下滑。反观报告期内的门店增速或可估计一二。2021年至2023年，周六福在中国超过31个省份分别拥有3694家、3974家和4288家加盟店。2023年，周六福门店数量同比增加8%，服务费和入网费只同比增加0.77%。两者增速近乎十倍之差的背后，是店均缴纳加盟费用的减少。

基于招股书披露的加盟政策分析，无论加盟商向授权供应商采购产品数量多少，新开设的加盟店交给周六福的服务费和入网费都是固定数额。简单换算下，不难看出周六福降低了加盟的门槛，这或许也从侧面反映出企业对加盟商的吸引力在变弱。靠加盟撑起高速增长的周六福，如果对加盟商吸引力不足，接下来又将如何撑起持续成长？

未如期上市致对赌失败 周六福斥资1.64亿回购资方股权

周六福IPO的起点，在2019年4月30日。彼时，周六福首次递交上市申请，拟在深交所主板上市，保荐机构为广发证券，会计师事务所为广东正中珠江会计师事务所（特殊普通合伙），计划募资10.90亿元。但因受聘的会计师事务所被证监会立案调查，其IPO审查随之中止，并在同年12月遭发审委否决。

2020年9月，周六福卷土重来。这一次，保荐机构变更为民生证券股份有限公司，但同样没有通过发审委审核。其加盟模式、诉讼等问题遭发审委重点问询。比如，就加盟模式创下约八成营收，证监会尤其关注新增加盟商店均销售额远高于存续店均销售额的原因及合理性等。

时隔两年，2022年7月，周六福第三次冲刺深交所主板，此次更换保荐机构为中信建投。恰逢全面注册制在实施，2023年2月底，周六福上市审核从证监会平移到深交所，在首轮问询回复后，其IPO进程于同年11月终止。

多次上市未果，周六福也输掉了“对赌协议”。根据2023年6月份披露的招股书，2021年12月，永诚贰号、金玉福源、架桥合利、徐波、华拓至远、明阳投资分别与实际控制人李伟柱重新签订《股权转让协议之补充协议》，若公司未能在2024年6月30日前实现上市或被并购，投资方有权要求李伟柱回购投资方所持公司全部或部分股份，李伟柱应以现金形式进行回购。

根据当下在港交所最新发布的招股书显示，周六福李氏兄弟已经履行了回购义务。2023年11月至2024年1月，周六福实际控制人李伟柱等与当时的相关股东签订股权转让协议，回购了相关股东当时持有的绝大部分股权，总计耗资约1.64亿元。

随着部分外资机构退出，今年6月19日，也就是周六福正式递表港股IPO前一周，周六福迎来新资方。祥龙创美、永诚拾伍号、谛爱珠宝和正福投资四家机构“突击”入股，总投资额为2.45亿元。

值得关注的是，本次参投方都与周六福有着千丝万缕的联系。据招股书显示，祥龙创美是公司供应商、授权供应商和加盟商等业务合作伙伴的出资平台，17位有限合伙人中超94%为合作伙伴，执行事务合伙人为公司员工。谛爱珠宝和正福投资的最终受益人，则都是周六福供应商和授权供应商的亲属。

上市前突击分红 李氏兄弟累计落袋15亿

招股书显示，截至最后实际可行日期，李伟柱、李伟蓬、深圳周六福、若水联合、上善联合、乾坤联合及创明投资，共计有权行使公司约93.7%的投票权，并因此组成控股股东集团。

也因为深圳周六福、若水联合、上善联合、乾坤联合及创明投资，均与李氏兄弟有关。所以，统计下来，目前李伟柱、李伟蓬直接间接持有周六福93.69%的股份。这也意味着，周六福的多次豪气分红，绝大部分都落在李氏兄弟的钱袋子里。

2024年3月、5月，即周六福在递表港交所前3个月内，周六福又相继宣派股息约3.48亿元、2.97亿元，合计为6.45亿元。光是2024年年头的这一波突击分红，李氏兄弟就落袋了6亿元。

这并非周六福第一次豪气分红。根据最新披露的招股书，2023年公司就派息超过3亿元。再往回看，突击分红也成为周六福冲刺IPO的“前菜”。2020年、2021年，周六福相继派发红利3亿元、1.50亿元。2018年，首次IPO前夕，也是在引进外部机构前夕，公司派发股利约1.74亿元。2017年，周六福向股东派发股利5700万元。光是这么算下来，这八年间周六福累计派出16亿分红，李氏兄弟累计落袋约15亿现金。

IPO前突击分红为哪般？本次港股上市，周六福的募集金额尚不得而知，公司表示所得融资将用于加强销售网络；提高品牌的市场知名度；改善产品供应及加强产品设计及开发能力以及运营资金及一般企业用途。

但根据前三次IPO招股书所披露的募资用途，补充流动资金成为目的之一。要知道，2020年周六福现金分红金额占当期扣非后归母净利润3.54亿元的比例达到85%。周六福的豪气分红，一定程度上也削弱了企业的现金流实力。

再度上演突击分红的周六福，这次能实现梦想登陆资本市场吗？上岸港交所后，这些贡献了加盟收入的加盟店的后续运营，又将如何赋能？毕竟当前金价的上涨也抑制了部分金饰消费的需求。